《嘉觀點－麥嘉嘉》百度分拆崑崙芯啟動估值重塑，「自研晶片＋大模型」屬港股稀缺組合

　　踏入2026年首個交易周，港股在年前回調後出現「換馬不撤資」格局，成交明顯向科技與半導體傾斜，但股價升跌分化，反映資金更著重結構性主題而非被動追指數。
　
　　百度(09888)分拆旗下半導體子公司崑崙芯於香港獨立上市，消息配合內地晶片股熱炒及本地新股氣氛回暖，帶動百度近一個月累積升幅明顯跑贏恒指，成交亦較年中AI情緒降溫時明顯放大，反映資金開始重新定價其AI硬件資產價值。
　
　　崑崙芯現時為百度旗下AI晶片平台，主打自研AI加速晶片，涵蓋訓練及推理場景，主要應用於雲端數據中心、國企及政府項目，以及服務本地大模型與行業專屬AI方案。《路透社》報道指，崑崙芯在最近一輪融資後估值約210億元（人民幣．下同），預期2025年收入約20億元，當中逾半來自百度體系以外的外部客戶，反映其產品已具備一定市場化競爭力。目前最核心產品P800晶片已在國企數據中心項目中廣泛落地，亦被百度用於支撐大模型訓練，有券商預期崑崙芯晶片收入由2025年約13億元快速增長至2026年逾80億元，成為國產GPU替代的重要受惠者。
　
　　股權層面，崑崙芯現為百度非全資子公司，早前已完成股份制改革，註冊資本增至約4億元，為未來引入戰略及財務投資者、推動獨立融資鋪路。市場預期分拆後百度仍將維持控股權，透過長期供貨及技術協議鎖定優先供應，同時讓崑崙芯在資本市場獨立定價，有助釋放「算力資產」的估值折讓，亦可降低百度在晶片研發上的直接資本壓力。
　
　　從AI產業鏈來看，百度定位於「模型＋應用＋雲」層：一方面以文心大模型及AI原生廣告、AI應用變現，另一方面透過AI雲提供算力與行業解決方案。2025年第三季，百度總收入約312億元，其中「百度核心」收入約247億元；管理層首次單獨披露AI業務收入約100億元，按年增長逾50%，當中AI雲收入按年增長約三成，AI原生線上營銷收入按年增長逾260%，AI收入已接近百度核心收入的四成，規模效應初步成形。相比只依賴海外GPU的同業，百度若能以崑崙芯自有晶片組建3萬張級別P800集群，配合自家大模型與豐富雲端場景，將形成較具韌性的垂直整合優勢，對抗出口管制與供應鏈波動風險。
　
　　投資層面，崑崙芯分拆加上AI業務收入結構優化，為百度中長線AI主題提供了較清晰的成長邏輯：一是AI收入增速遠高於整體，帶動長期增長中樞上移；二是晶片業務獨立定價，有望打開估值上行空間。但投資者亦需留意中美科技管制升級、國內AI晶片競爭加劇、監管政策及持續高研發投入對盈利的壓力，短期股價波動難免。在目前估值仍處歷史中樞偏下，而AI業務增長與崑崙芯IPO憧憬尚未完全反映之下，建議投資者以「逢回分段吸納」作中長線配置，將百度視為內地AI生態中兼具「自研晶片＋大模型＋應用變現」之標的，耐心等待分拆進展與業績持續兌現成為估值催化劑。《永豐金證券（亞洲）研究部主管　麥嘉嘉》
　
*筆者為證監會持牌人，並無持有上述股份。
　
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