把握煤改氣契機 天倫燃起增長軌跡

　　燃氣股季初曾因各地接駁費政策有變而出現震盪，然而全國天然氣的強勁需求在國策扶持下並無改變，適逢冬天用氣旺季來臨，板塊抖完氣後應能再跑一遍。積極併購的中小型燃氣股天倫燃氣（01600），重金投資河南鄉鎮地區的煤改氣業務， 增長動力應更勝大型同業一籌。

　　燃氣股早前遇上調整，很大程度是由於發改委兩個月前宣布，有意就居民用戶接駁費設收益上限，以及重慶市政府建議取消逾15年的燃氣初裝費，使市場憂慮燃氣股的盈利前景或受打擊。然而目前離解決全國空氣污染問題尚遠，中央發展天然氣的大方向未有改變。國務院早前就要求加大天然氣勘探開發力度，力爭到2020年底前內地天然氣產量達到2,000億立方米以上。再看短期因素，冬季是傳統用氣高峰期，售氣需求升之下，相信可令燃氣股重拾鑊氣。

（CNS資料圖片）

重點：

　　‧下半年連環收購多個城市燃氣項目，提高售氣及接駁收入的同時，亦和區內現有項目組成協同效應。

　　‧擴大於中游資產，包括長輸管線及液化天然氣加工業務的投資，多條管道未來兩年將投入運作。

　　‧年中所設立的河南煤改氣基金已展開工程，全年有望實現完工30萬戶的目標，推動未來數年盈利增長。

工業密集區域布局

　　紮根河南的天倫燃氣，透過積極的併購活動，目前於全國營運近60個燃氣項目，提供民用，工商及交通燃氣（見圖一）。除了擁有最多項目的河南，版圖亦覆蓋吉林、廣東及雲南等省份。除了燃氣分銷，集團亦局部投資其他業務，於全國經營逾50個加氣站，兩個液化天然氣工廠及6條長輸管道，建立一體化的銷氣渠道。長輸管線業務的利潤率雖不及城市燃氣（見圖二），勝在銷氣量更勝一籌。由2013至2017年間，集團銷氣量的年均複合增長率高達47%，造就同期的年均盈利增長率亦達25%。

　　人口稠密，經濟活動頻繁的大城市都是燃氣企業的必爭之地，然而天倫的項目布局，則集結於三、四線城市或省會城市的周邊，業務區域多是工業密集的區域，或是城市中心區產業外遷及工業遷移的承接區域。以近年進入的四川成都金堂為例，是當地主要的工業分布區。集團的長輸管線，服務用戶也是以工業及發電廠為主，大型客戶包括華電國際（01071）、華能國際（00902）、大唐發電（00991）、中鋁（02600）以及南玻集團等。產業外遷的趨勢，刺激集團旗下項目的銷氣力度。

　　如前文所言，集團積極投資有力提供回報的燃氣項目，促進盈利增長。近年集團已先後在不同地區收購多個項目（見表），其中今年中買入的石家莊金明燃氣，目前已分別有居民用戶9萬戶及工商業110萬戶，年銷氣量約2,200萬立方米。項目經營區域內總人口約90萬，除現有通氣戶數以外，當地多個新樓盤落成，未來3年將會提供至少11萬戶的居民用戶接駁。通過收購，天倫擴大北部省會城市的市場份額，並和集團位於河南省、山東省等城市燃氣項目形成規模效應。

　　天倫在中游項目亦有擴張計劃，在建的長線管道中，禹州至長葛管道預計明年上半年通氣，魯山至汝州支線一期及二期，預期會分別於明年及後年投入運作。液化天然氣方面，集團透過輕資產模式，和上游氣源單位開展固定加工費方式的包銷合作，從而增加自有氣源。集團除已和中石油（00857）商談冬季供氣量，亦承包了昆侖能源（00135）位於四川的一個液化天然氣工廠。天倫亦正籌備拓展液化天然氣進口貿易業務，擴大收入來源。

煤改氣業務勢頭佳

　　惟更受市場注目的，是集團決定進入煤改氣領域，並以氣化率極低，發展空間巨大的河南省為起點。今年6月，集團與河南省的省級投融資公司豫資發展成立規模達100億元人民幣的鄉鎮煤改氣基金，佔當中四成權益，目標5年內開展1,000萬戶鄉鎮煤改氣工程。基金工程開展以來進度理想，截至本周，項目已覆蓋近千個村莊，完工戶數達28萬。根據規劃，未來5年當地煤改氣開工戶數將節節上升（見圖三）。券商預期，未來兩年完工戶數可突破100萬，拉動接駁費，以至天然氣爐具、相關保險產品等增值服務收入同步上升，鎖定未來數年的盈利增長。

　　天倫身處的燃氣行業雖受國策扶持，也要面對部分風險。去年冬季全國發生氣荒，燃氣企業一度面臨供氣困難，事件重演的可能性仍未能排除。近年中央多項政策，如調控售氣價格，及限制供氣、接駁收益回報率等，以至煤改氣政策的潛在修改等，都容易對天倫等燃氣股構成震盪。鑑於燃氣行業性質貼近民生，天倫等下游營運商隨時要面對政策風險。縱使全國強勁的燃氣需求可抵銷有關影響，天倫短期的盈利能力難免易受政策主導。

　　經過逾月跌浪後，近日天倫在6元水平喘定，開始從低位反彈。管理層早前已預計，集團下半年業務可達致飛躍式增長。基於其新收購的燃氣項目利潤陸續入帳，配合煤改氣項目開始提供貢獻，廣發及光大等券商都預期天倫2018至2020年盈利的年均複合增長率，可超過30%。資金近期續捧燃氣股，走勢較落後，市盈率不足15倍的天倫在強勁增長的憧憬下，有望後來居上。待該股回抵6.5元可趁機吸納，博取其重上8元賺取兩成升幅。一旦該股失守6元心理關口，則宜止蝕。

轉載自《iMONEY智富雜誌》

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