【嚟緊炒Ｄ乜－潤啤】啤酒龍頭擴大中高端布局 加價潮下業績看好

　　中國啤酒產量自2013年達到歷史頂峰後，啤酒行業亦開始步入低潮；與此同時，中國進口啤酒量屢創新高，加上國內消費結構升級，帶動中高端啤酒銷量不斷上升，進口啤酒市佔率更大幅提升，國產品牌更因此陷入頹勢。不過，隨著華潤啤酒(00291)及青島啤酒(00168)於年初開始率先加價，潤啤今年更持續進行產品升級，料可受惠世界盃效應，產品續有提價空間之餘，更有望進一步擴大市場份額，股價表現仍有向好空間。

主要以「雪花」品牌經營啤酒業務的潤啤(00291)，2016年於國內的市佔率約25.6% (潤啤年報截圖)

中國啤酒產量2013年新高後續下滑

　　潤啤主要以「雪花」品牌經營啤酒業務，目前為中國最大的啤酒企業，據市場調查機構歐睿國際（Euromonitor）數據顯示，2016年潤啤於國內的市佔率約25.6%，青啤則屈居第二，市佔率約17.2%，美國百威、燕京啤酒(深:000729)及嘉士伯則分別佔16.2%、9.3%及5%。

　　業績方面，潤啤去年表現相當突出，盈利急增86.8%，至11.75億元（人民幣．下同），主要由於完成收購雪花啤酒後，利潤佔比由51%急增至100%；營業額增長3.6%，至297.32億元；毛利率33.7%，與2016年持平。期內，啤酒銷量上升0.9%，至1181.9萬噸；整體平均銷售價格上升2.7%。

　　據國家統計局數據顯示，中國啤酒產量於2013年達到歷史頂峰，全年總產量達到5061.5萬噸。不過，隨著消費者轉向白酒、紅酒，以及其他酒精飲料，加上中國逐漸開放國外產品的進口門檻，啤酒進口量呈爆炸式增長，2011年至2017年間，由6.4萬噸急增至71.6萬噸，加上於促銷期間，大部分進口產品價格與國產品牌相若，市場競爭加劇，自此國內啤酒行業開始進入艱難時期，去年完成啤酒產量降至4401萬噸，下跌0.7%，但已較2016年近半成跌幅大幅收窄。

低端啤酒市場日漸萎縮 收入持續受壓

　　受累整體國產啤酒市場持續萎縮，潤啤近年啤酒的營業額不斷回落，由2014年的348.21億元，降至去年的297.32億元；而青啤則由2014年的290.49億元，降至去年的262.77億元。有分析指，國內消費者近年可支配收入不斷提升，對啤酒的質量愈趨重視，消費結構亦由低端轉向中高端。

　　事實上，在原材料及運輸成本日益上漲下，低端啤酒的利潤空間亦大為收窄，國產品牌近年加快中高端啤酒的布局，儘管潤啤在國內啤酒市場佔有龍頭優勢，惟公司一直以低端產品雪花啤酒作主打，進入中高端市場的時間點較晚，近年推出的中端產品雪花「勇闖天涯」，以及高檔雪花「純生」和雪花「臉譜」系列的發展不盡如人意。

中高端啤酒佔比提升 百威續威脅地位

　　現時中國啤酒消費仍然以低端經濟型，售價約7元以下的淡啤為主，佔整體啤酒消費近78%，故潤啤在行業中仍有相當優勢。然而，低端淡啤近年佔比明顯下降。相反，價格介乎7元至14元的中端啤酒，以及14元以上的高端啤酒佔比不斷上升。據歐睿預測，2020　年中國中高端以上的啤酒量的佔比將達到三成以上，而額的佔比將達到60%以上。百威目前與潤啤的市場份額仍有相當距離，但前者擁有相當高的國際知名度，幾年間順利打入中國的高級場所及大型線下銷售通路，例如家樂福及沃爾瑪等，其中國市佔率由2012年的11.6%，增長至2016年的16.2%，隨著消費者追求更高質量的啤酒，料百威與潤啤的市場份額差距會持續收窄。

　　然而，潤啤今年3月推出針對年輕消費者的高端產品「勇闖天涯Super X」，並同時以此產品贊助「熱血街舞團」等內地人氣綜藝節目，再加上年輕消費者對啤酒的價格彈性較低，預期可進一步擴大潤啤在中高端啤酒的市場份額。中金公司發表研究報告對潤啤未來銷售感樂觀，認為潤啤的中高端產品銷售可維持雙位數增長，並預計未來三年，雪花純生將進入14%左右的持續中速增長期。該行又指，預計潤啤今年銷量將達到1202萬噸，其中高端產品151萬噸，佔比公司和行業中高端市場分別為12.5%和15%，2018至2020年每股盈測分別為0.66元、0.93元及1.14元，予目標價37.2港元，評級中性。

倘收購喜力中國業務 利提升品牌形象

　　廣發證券亦對潤啤看法樂觀，指出隨著潤啤持續提高產品質素，以及提升高端產品的銷售比率，預期可推升毛利率。該行又指，預期今年潤啤的中高端啤酒銷售量可錄得雙位數增長，但低端啤酒銷售會繼續減弱，預測今年總收入可增長7.95%，至320.95億元；預測純利則為15.3億元，增長30%，予目標價35.27港元，評級增持。

　　於今年3月，市場有消息指，潤啤計劃收購荷蘭喜力在中國的業務，作價高達10億美元，惟潤啤其後否認該收購計劃。事實上，據歐睿指出，喜力在中國的發展不算理想，其市佔率僅約1%。不過，喜力具有高端品牌的形象，倘若潤啤對喜力作出收購必定能提升自身的形象及優勢互補。加上目前市場上可供收購的目標選擇不多，潤啤於未來對喜力作出收購或展開合作的可能性仍相當大，因而成為後市股價向上的催化劑。

包裝成本及需求上升 啤酒可望再加價

　　潤啤、青啤及燕京先後於今年初對旗下產品進行價格調整，漲幅介乎10%至20%之間，而潤啤旗下「純生」及「勇闖天涯」系列加幅分別達到33%及37%，主要由於原材料、包裝物、人工成本及其他成本上漲。事實上，包裝成本佔啤酒總成本普遍達三成以上，以青啤2017年年報顯示，其包裝物佔製造成本高達48.5%，而製造費用及麥芽佔分別佔20.7%及逾12.3%。隨著鋁價及玻璃價格自去年開始持續上揚，而進口大麥價格亦因澳洲及歐盟減產而穩步上揚，因此加價已成為行業趨勢。

　　另外，全球第二大礦業龍頭力拓（Rio Tinto）於去年底表示，中國消費者對罐裝啤酒的偏好普遍大於樽裝啤酒，加上電動車等領域對鋁材的需求急速上升，料鋁價上漲會繼續為國內啤酒企業帶動加價壓力，而加價帶來的收入有望轉化為利潤。啤酒需求方面，世界盃即將於六月開賽，而六月份適逢為炎熱夏季，預期可帶動潤啤銷售。

　　股價表現方面，潤啤自去年底低見20.9港元後展開升浪，其後於今年初宣布產品加價後再度刺激股價急升，維持一浪高於一浪的升勢，並於上月初高見38港元兼破頂後反覆回落，現時已大致回穩，暫於現區間橫行上落，待回調區間底部約32.3港元吸納風險較低，以歷史高位38港元作目標價，跌穿30港元止蝕。

撰文：謝紹銘

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