三組數據、三重壓力，在煎熬著美國聯儲局。

　　第一組數據是美國非農就業，最新的3個月平均新增就業已經急跌到疫情後的最低水平，勞工市場韌性十足的神話有突然破滅的危險。第二組數據是CPI通脹，7月物價數據顯示美國的通脹大致平穩，加關稅後的第一個數據點似乎顯示整體物價壓力有限。第三個數據是美國PPI指數，生產物價指數開始明顯攀升，未來的通脹壓力仍不容忽視。

　　聯儲局政策的雙重目標，是維持物價穩定和最大化就業。保持物價穩定，是所有央行的天職，也是聯儲局近幾年最看重的KPI。其實正常情況下的物價走勢毋須太擔心。房租是CPI中最大的權重因子，已經超過12個月連續下滑了，只要其他因素不變，住房一項就可以將CPI推向2%的政策目標。然而，關稅戰所帶來衝擊可能並未完全顯現，畢竟零售商擁有庫存，庫存耗盡後價格才見真章。CPI與PPI的分歧恰恰反映此點。

　　就業市場的突然失速，給了聯儲局決策迫切性。過去聯儲局和市場的Goldilocks（即經濟不太冷也不太熱）感覺正在消失。就業連著消費，而消費是經濟增長的最大引擎。市場在經濟下滑速度上尚有爭論，不過根據Fibre Box Association的數據，快遞所用包裝紙箱的需求已經明顯下降了，夏季美國人訂購機票、酒店的流量也不如以前。

　　特朗普政府的極限施壓，已經到了無所不用其極的地步，構成聯儲局的第三重壓力。不僅總統特朗普在社交媒體上對鮑威爾近乎辱罵般施壓，白宮還利用聯儲局裝修超支大做文章，連一向盡量中立的財長貝森特也鼓吹一次減息50點。更難堪的是，白宮大張旗鼓地尋找下任聯儲局主席候選人，目的就是向鮑威爾施壓。

堅持不減息的鮑威爾，承受著多重壓力。(AP)

　　筆者認為，鮑威爾9月重啟減息程序勢在必行。不是因為關稅衝擊對經濟的影響已經足夠明朗化了，而是就業風險已經顯性化了。如果再不作處理，不僅將成為白宮攻頇的把柄，更可能在經濟突然失速中衍生出金融風險。

　　但是鮑威爾可能會繼續表現出他的倔強，來維持聯儲局獨立性的體面：既不會超碼減息，也未必給出未來減息的路徑圖，繼續強調「一切取決於數據」。白宮經濟學家米蘭空降聯儲局理事會，對FOMC投票分布可能帶來重大的改變，但是他也令白宮下出「無理手」的機會下降了。

　　從利率期貨的定價看，交易員認為有93%的概率，9月FOMC會上減息25點，12月再降25點，明年3月或4月再降25點。這與筆者今年以來的預測基本一致，筆者相信新聯儲局主席明年5月上任後，美國減息會加速，不僅達到中性目標，甚至不排除聯邦利率年內見2厘。

　　鮑威爾在利率上轉身的時間點，可能放在8月21至23日的Jackson Hole全球央行年會。本屆年會的主題是就業市場的轉型，鮑威爾在主旨發言上從就業變化切入，談論利率政策的調整，是很順理成章的。

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