2025-10-27
解讀二十屆四中全會公告
中共二十屆四中全會於10月23日閉幕，並發布了會議公布，在未來一周可能發布「十五五」規劃建議全文，但國內券商紛紛搶閘就「公告」作出種種解讀，試圖找出「十五五」的投資點，以早著先鞭。
筆者總括了些解讀，亦湊熱鬧提供個人一些看法，供大家參考。
為搶讀者眼球，不少券商報告各出其謀，有提4個關鍵詞、6大重要訊號、10大訊號等等，筆者只提一個警惕。
十五五重科技發展
中信建投首席宏觀分析師周君芝、宏觀分析師王渾選提出4個關鍵詞：
科技、實體、升級、內需
科技層面：「加快高水平科技自立自強，引領發展新質生產力」。
實體層面：「堅持把發展經濟的著力點放在實體經濟上，堅持智能化、綠色化、融合化方向，加快建設製造強國、品質強國、航太強國、交通強國、網絡強國，保持製造業合理比重」。
升級層面：「要優化提升傳統產業，培育壯大新興產業和未來產業，促進服務業優質高效發展，構建現代化基礎設施體系」。
內需層面：「堅持擴大內需這個戰略基點」。
中原銀行首席經濟學家任澤平則提6大重要訊號：
1. 未來5年最重要的事情，用一句話概括就是：高品質發展、科技自立自強、建設現代化產業體系，發展新質生產力、國家安全。
2. 建設現代化產業體系是12大任務之首。為甚麼如此重要？歷史上美國、歐洲、日本都經歷了產業空心化，製造業外遷，國內愈來愈依賴金融、地產和過度舉債，從而導致國力削弱，產業鏈受制於人。我們要汲取這些經驗教訓，而中國擁有全球最完備最強大的產業鏈體系，製造業總規模連續15年保持世界第一。
3. 12大任務中，「加快高水平科技自立自強，引領發展新質生產力」排在第二。甚麼是新興產業和未來產業？就是人工智能、芯片半導體、新能源、生物製造、低空經濟、商業航太、創新藥、高端製造。
4. 把國家安全體系和能力現代化建設放在更重要的位置。在關鍵領域，實現科技自立自強，突破卡脖子技術，完成國產替代，是保障國家產業安全的底線，人工智能、芯片半導體、高精尖設備、基礎材料、基礎研發這些領域將得到更大支援。中國將從全球科技創新的跟隨者變成引領者。
5. 「十五五」規劃勾畫了未來5年中國經濟的發展藍圖和戰略重點。12項重點任務還包括擴大內需、激發各類經營主體活力、擴大高水平對外開放、加快農業農村現代化、優化區域經濟布局、加大改善民生力度、加快綠色轉型。
6. 要用10年達到中等發達國家水平。甚麼是中等發達國家水平？有一個基本指標，就是人均GDP達到2.5萬美元左右。這也就意味著我們要在2035年達到這個水平，需要未來相當長的一段時間仍要以經濟建設為中心，保持5%左右的經濟增速，到2035年經濟總量和人均GDP比2020年翻一番。
華西證券首席經濟學家劉郁提出10大訊號：
1. 以歷史主動精神克難關、戰風險、迎挑戰。
2. 重提「堅持以經濟建設為中心」。
3. 「十五五」發展目標，強調發展、科技、改革等，科技的重要性在提升。
4. 經濟發展的著力點在實體經濟，建設現代化產業體系，保持製造業合理比重是重中之重。
5. 搶佔科技發展制高點。
6. 擴內需，促消費。
7. 有沒有提反內捲？沒有直接提，後續全文中也許有涉及。
8. 金融、地產和收入分配。
9. 各項工作的順序變化：相比十九屆五中全會，產業體系從第2位調到第1位，科技創新放到第2位，背後體現出先有產業體系，後著力科技創新的思路。
10. 此外，全會還分析了目前形勢和任務，強調堅決實現全年經濟社會發展目標，也就是要保5%，其他內容基本延續7月政治局會議。由此推斷，10月末的政治局會議可能不再召開。
增長有力保「五」
中共二十屆四中全談的是「十五五」規劃，其重點是經濟，如何去保「五」？
國金證券首席經濟學家宋雪濤、宏觀高級分析師趙宏鶴認為：
對於「十五五」時期經濟社會發展的主要目標，會議通稿表述相比於「十四五」凝練了許多，高度概括為高品質發展、科技自立自強、全面深化改革、社會文明程度、人民生活品質、美麗中國建設、國家安全屏障等幾個方向，對應了下文的13條目標分解。
值得關注的是，主要目標還提到了「到2035年人均國內生產總值達到中等發達國家水平」。黨中央曾在十九屆五中全會上指出：到「十四五」末達到現行的高收入國家標準、到2035年實現經濟總量或人均收入翻一番，是完全有可能的。2024年我國人均GDP為13445美元，按今年名義GDP增長4%、人民幣兌美元匯率升值0.5%計算，2025年將達到1.4萬美元，剛好是今年世界銀行劃定的高收入國家的標準線，因此，「十四五」時期的經濟增長目標大概率將順利實現。
放眼2035年，要讓人均GDP達到中等發達國家水平或較2020年翻一番，未來10年的GDP年均增速應保持在4.4%以上。考慮到「十六五」的經濟增速中樞可能低於「十五五」，「十五五」時期的GDP增速目標起碼應設定在4.5%以上，更進一步可以設定在「5%左右」，這一點有待幾天後的《建議稿》全文或明年兩會期間的《規劃綱要》正式揭曉。
華泰證券認為：
增長目標層面，全會並未明確量化增長目標，但延續「十四五」提及的2035遠景目標規劃，隱含「十五五」期間實際增長目標應與「十四五」期間持平在5%左右。「十四五」期間設定了2035年人均GDP達到中等發達國家水平的遠景目標，即實際價格的人均GDP比2020年翻一番至2萬美元（2020年水平），由此推算，2026年至2035年均（美元計實際）增速需達到4.7%左右，考慮到潛在增長率可能隨著發達程度邊際遞減，推算「十五五」隱含實際增長目標仍在5%左右。如果考慮到人民幣升值10%/20%，倒推人民幣計價的實際GDP年均增速目標需達到3.7%、2.8%；同時，較為穩健的經濟表現尚可構成人民幣升值的基礎。
全會繼續強調堅持「擴大內需」這一戰略基點，消費與投資相互促進的良性循環成為擴大內需的重要抓手。全會提出「堅持惠民生和促消費、投資於物和投資於人緊密結合」以及「以新需求引領新供應，以新供應創造新需求」。政策思路通過投資於人、改善民生、增加收入來夯實消費基礎，並通過發展新質生產力、鼓勵科技創新提升供應體系對需求變化的式配性，著力打通阻礙全國統一大市場建設的卡點、堵點，增強國內大循環內生動力和可靠性。
去年穩金融，今提控風險
迄至執筆仍未見有券商建議要買乜，只是籠統地叫留意科技：
「十五五」進入承上啟下的關鍵5年，芯片業被注入強勁動力。
在新5年規劃的目標裏，高品質發展後，科技成為重頭戲。
今天，中共中央舉行新聞發布會，介紹和解讀黨的二十屆四中全會精神。
其中，《中共中央關於制定國民經濟和社會發展第十五個五年規劃的建議》提出，中國式現代化要靠科技現代化作支撐。「十五五」時期，要抓住新一輪科技革命和產業變革的歷史機遇。
前瞻布局未來產業，未來10年將再造一個中國高技術產業。加強原始創新和關鍵核心技術攻關，部署實施一批國家重大科技任務。
加快人工智能等數智技術創新，加強算力、演算法、數據等高效供應；全面實施「人工智能+」行動，全方位賦能千行百業。
不過筆者觀察到萬種公告，都不及：
上周五（24日），央行、國家金融監管總局、證監會、外匯局等召開黨委會議，傳達學習黨的二十屆四中全會精神，研究部署貫徹落實措施。
中國人民銀行黨委召開會議，傳達學習黨的二十屆四中全會精神。會議強調，健全覆蓋全面的宏觀審慎管理體系和系統性金融風險防範處置機制。從宏觀、逆周期和防傳染的視角，加強系統性金融風險的監測、評估和預警，不斷拓展宏觀審慎管理覆蓋範圍。拓展豐富中央銀行宏觀審慎和金融穩定功能，維護股市、債市、匯市等金融市場平穩運行。繼續會同有關部門做好支持地方中小金融機構、地方政府融資平台債務、房地產市場風險化解工作，嚴肅財經紀律、市場紀律和監管規則，防範道德風險。健全金融穩定保障體系，加快推進金融立法。
中國證監會黨委書記、主席吳清10月24日主持召開黨委（擴大）會議，認真傳達學習黨的二十屆四中全會精神，按照金融系統學習貫徹黨的二十屆四中全會精神會議的工作要求，研究部署貫徹落實措施。會議強調著力增強資本市場的韌性和抗風險能力。培育和發展高品質的上市公司群體，完善「長錢長投」的市場生態，加強長效化穩市機制建設，持續夯實市場穩定的內在基礎。
國家金融監督管理總局黨委召開擴大會議傳達學習黨的二十屆四中全會精神，會議強調，要堅持黨中央對金融工作的集中統一領導，堅定不移走中國特色金融發展之路，加快推進金融強國建設，為確保基本實現社會主義現代化取得決定性進展貢獻更多金融力量。要履行好防風險首位主責，不斷健全防範化解重點領域風險的體制機制，有效防範化解重點領域風險，牢牢守住不發生系統性金融風險的底線。要扛牢強監管嚴監管政治責任，持續加強「5大監管」，不斷增強金融監管的前瞻性、精準性、有效性和協同性。要緊緊圍繞全會提出的「十五五」時期經濟社會發展目標任務，統籌做好金融「5篇大文章」，持續提升經濟金融適配性。要縱深推進全面從嚴治黨，持之以恒正風肅紀反腐，打造山清水秀的金融政治生態，確保黨中央決策部署不折不扣貫徹落實。
國家外匯管理局黨組傳達學習黨的二十屆四中全會精神，會議強調，加強外匯市場「宏觀審慎+微觀監管」兩位一體管理，完善跨境資金流動監測預警體系，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定，加強外匯領域監管全覆蓋，嚴厲打擊外匯領域違法違規活動。完善中國特色外匯儲備經營管理，保障外匯儲備資產安全、流動和保值增值。
要留意2024年9月24日，也就是人行、金融監管總局、證監會等6部委聯合開3個記招，談要穩金融，才出現了自「924」以來的節節升市。今時這6部委講乜？
請再細看，他們是講控風險。
在上者能居安思危，是我輩散戶之福，天跌落嚟有在上者頂住，是甚麼使在上者要思危？國際形勢並不全然太平，歐美諸國在被中國種種反制裁後，歐美可以開放的新戰線應是金融戰，6部委已思危了，閣下是否也要諗下，不應太勇呢？「特無譜」是可以很無譜的？點無譜法？無譜就是無譜囉，怎知吖！自己度個「居安譜」便是。
祝大家能有譜對無譜，安渡2025/26。
（投資涉風險，每投資者承受風險程度不一，務必要獨立思考。筆者會因應市況而買賣。）
*《經濟通》所刊的署名及/或不署名文章，相關內容屬作者個人意見，並不代表《經濟通》立場，《經濟通》所扮演的角色是提供一個自由言論平台。
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